環球投資日誌(收費版) 2022.02.27 2319 蒙牛集團 (上)

                                     環球投資日誌(收費版)                      2022.02.27

2319 蒙牛集團 (上)

寫這篇文章時是星期六的下午，烏克蘭人民還在烏克蘭各地抵抗俄軍，各國仍然沒 有出兵援助，只有金融制裁和供给武器给烏克蘭政府和人民，我相信這埸不必要的 戰爭不會拖太久，也希望烏克蘭人民平安渡過危機。

 說到蒙牛，大家還記得楊利偉嗎? 楊利偉在2003年乘神舟五號進入太空，是首位進 入太空的中國人，蒙牛當時只是個牛乳 agent, 中國當時才剛進入世貿不足二年，還 未富起來，蒙牛當時(當時境像我仍記得很清楚) 高調支持，從此便打響名堂，到雷 曼之後，我没記錯是2010年左右，Issac 即推介蒙牛和安踏，事實證明他眼光獨到， 蒙牛在這12年間股價升了4倍，不算很好但仍然不差，而且所有中國或美國的監管 或制裁似乎都跟蒙牛没有直接關係。 

先提一下，2021年中期蒙牛業績很好，公司擁有人應佔利潤由一年前的12億人民幣 大升至29.4億，但奇怪的是經營活動現金流幾乎没有增長

這是一個非常值得探討的問題，每股既然有$0.744的盈利，那就應該在公司經營時 産生净現金，這些净現金有很多用途，例如投入發展業務，股息，回購，還債，或者 有保留盈餘。巴菲特非常重視保留盈餘，他認為每$1 保留盈餘都最少要產生$1 利 潤，否則不如用來回購或還債。但翻看蒙牛直至去年6月底，2020同期長債是140億 ，但2021年中卻升至162億，不减反加，這就出現問題，字面賺錢但公司卻不見有錢 增加。不單如此，公司現金及銀行結存更由2020年底113.9億跌至去年中期的80.86 億，那賺的錢究竟去了什麽地方? 

如果根本不看財務報表的讀者這些當然是廢話，即使有看開財務報表的讀者，很多 都會認為股價表現ok, 這些不用太在意，其實這大錯特錯。大家只要看一下2020安 踏的股價便知道我們早期懷疑的財務報表，它的股價已從高位$192元大跌至$120 元，跌幅38%，和很多調整的美股跌幅不遑多讓，结果它現在仍有36倍的PE, 但大 家不要忘記，中國監管從未牽涉到此板塊，中國疫情也巳缓解了超過半年(如果官方 報導無誤的話)，那這麽大的跌幅就很值得商榷。除了2008， 2015的股災，2319 股 價差不多大跌一半之外，蒙牛基本上股價從無重大跌幅，這和它的産品與民生有關 有極大原因。(待續......)

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環球投資日誌(收費版) 2022.02.23 1929 周大福 (下)

                                   環球投資日誌(收費版)                          2022.02.23

1929 周大福 (下)

先談一下緊張的國際局勢。美國和俄羅斯，烏克蘭其實都沒有什麽生意往來，但地 緣緊張就會令投資者驚慌，當然油價上升也自然會損害經濟。如果真是非常不幸， 俄烏開戰的話，歐盟無可避免要派兵，因為烏就在羅馬尼亞接壤處，如烏克蘭落入 俄羅斯手中，對歐盟是非常大的威脅。美歐日幾乎同時制裁，主要是金融手段，而歐 俄的“北溪二號” 輸油管計劃也馬上暫停。面對非常嚴厲的金融制裁，俄羅斯的股匯 債即時大跌，到底如今經濟已如此低迷的俄羅斯能否強硬下去呢? 地缘政治升温， 即我們說的打仗，是絕對影響投資者信心的，而今天已有美國學者估計加息幅度會 不如之前說的，所以在如此複雜的情况下，投資者最好按兵不動，待情况明朗再決 定，這也包括香港現時的情况。 

說回周大福，其實不單是去年最尾一季，基本上集團增長已全在内地，所以即使港 澳增長是 -8.7%，但内地增長38.8%仍令總體季度增長增加31.1%，而令人擔心的 是港澳同店銷售是有14.4%增長，但零售增長仍是負數，即是說香港人工舖租把利 潤都吃掉，這情况相當不理想。周大福和其它行業的性質顯著不同，它的產品就等 如現金，所以基本上財務都非常穩健，截至去年9月底，存貨值555億，手頭現金 68.55億，銀行借款76.25億，黄金借貸136.9億，財務健康

如果只看2021年最末一季的通告，成績一般，但拉長5年去看，再把2020和2021有 疫情因素計算在內，其實成績很好，大家只要看期內溢利，股東應佔溢利和每股盈 利逐年上升就知道了。公司也照顧注重派息的投資者，雖然2021年在疫情中有所縮 減，但派息率還是有61.4%，相當不錯

周大福增長主要靠在大陸開零售點，截至去年9月底有5078個，其餘港澳和其它地 區才共136個，炒埋唔夠一碟。在中國這麽大的地方5078個零售點並不算多，應該 還可以再增加一倍，而且中國人嫁娶送禮，始终以優質金飾和珠寶優先。綜合以上， 我認為周大福前景並不差，如果疫情退去的話，是隻不錯的股票，它的護城河並非 最好，但也不算太差勁

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環球投資日誌(收費版) 2022.02.11 錯判時勢押大注結果會是災難性的

                                      環球投資日誌(收費版)                                         2022.02.11

錯判時勢押大注結果會是災難性的 

今晚聽了一個youtube 節目，訪問了一位酒樓老板，去年底他見疫情已有接近緩和 ，所以他大瞻趁農曆年前擴張，開多二間酒樓，他的想法是趁疫情中租金平，所以在 去年8-9月已落訂交租，並在10-11月左右做裝修及請人，花費過千萬，而去年聖誕 幾天酒樓生意不錯，即使爆出空少事件，他都認為疫情可控，但由葵涌邨爆疫疫情 急轉直下，生意暴跌，他開始笑不出。現在更加是日夜擔心，繼續做下去每月租金人 工也要籌錢，如果結業不做的話不單之前付出的過千萬泡湯，還要籌錢遣散伙記和 完成酒樓租約，可以說是糟糕到極點。

執筆時連Broadway Cinema 荷里活分院也結業，明星酒家更加全線暫停，損失慘重 ，一舖清袋。有讀者問為何我咁醒目2019年底巳叫人不要做生意和買樓呢? 無他， 我之前輸到仆街，但我有反省，即是說每次輸錢我都不會空手走，多多少少吸取教 訓。投資非常奇怪，你可以赢100次，贏10-20年，但一次便可以全部輸清光。相反， 你不須要在牛市時赢很多，只要你在大跌市時不輸錢，或只輸小小的話，低潮捱過 了之後你就是赢家。要做到以上這點，經驗，對整個時勢的判斷，和快速執行力都至 關重要。好例子便是已故鄧成波波叔，今次他死後相信整個王國都會灰飛煙滅, 因 為這二年的街鋪即使你跪下也沒有人去接貨.

以上例子就像股票撈底，以為去年下半年已無疫情便All in 搏反彈，怎知林鄭這位 CEO 來個横掃千軍，無一倖免。不過如在西方國家卻什麽事也沒有，因為英國，澳 州，瑞典等巳重啟社會，把Omicron 當弱流感，可見問題不在病毒，在人而巳。另一 個要點是執行力，即分手要快，要果斷，即時把損失停住並點算，這些我都是從股票 學回來的。另外我常說的，便是“撈底是非常危險的”，因為短暫的下跌會令投資者有 錯覺，以為是見底，幻想All in 就博到大利潤，卻原來大跌就在前面，等如98年後再 來個沙士，如果2005年没有中國崛起，香港樓價可能還在浮沉。 

投資沒有孤注一擇，也沒有撞彩，即使有，讓你赢個一次半次，赢粒糖但今次很多港 人輸間廠。香港做生意的如是，買港股的如是，我希望今次香港樓市不要被我說中， 不然前4-5年內入市的市民都要被綁最少5-10年，白白浪費最寶貴的十年青春，這 是我最不願見到的，但看情形就是這樣，坦白說，香港人持股票普遍較少，但All in, 甚至借錢，更甚的是借幾家錢去買磚頭的比比皆是，因為普遍香港人以為香港磚頭 無得輸，如果今次被我不幸言中，後果不堪設想，當年19978年樓市崩盤的情境我 至今仍然歷歷在目。

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環球投資日誌(收費版) 1929 周大福 (上) 2022.02.20

                                 環球投資日誌(收費版)                      2022.02.20

1929 周大福 (上)

大家可能以為我會說出非常看淡周大福2022年業績表現的說話，因為現在香港疫 情嚴重，而中國也仍然有疫情，但我告訴你，我要告訴你的剛好相反，我認為周大福 的業務會平穩增長，香港疫情對它影響輕微。在開始前，我先轉述一位朋友對已過 世的彤叔的敬意。我朋友是做珠寶黄金服務行業的，很多年前在周大福門市做過 2-3年，也見過彤叔幾次。當然，他只是小職員而已，但他說彤叔生前好nice,每次巡 分店都主動和所有職員打招呼，不分階級，也不孤寒，對伙計很好，雖然後來我朋友離開了周大福去了另一家珠寶零售，他知道彤叔離開了後仍覺傷感

和大家估計的完全相反，過去2年疫情中周大福股價不單没有骨牌式下跌，更創出 新高，最近香港疫情令百業蕭條，但1929的股價拗腰回升三成，無它，公司主要收 入早已漸漸移到內地，香港佔比已越來越小。根據最新季報，直至2021年底，公司 88.8%收入來自內地，香港及澳門只佔11.2%，但大家不禁會問，內地也有疫情，難 道對周大福没有影響，答案是影響非常輕微，因為周大福在內地大多是零售點，非 自營點。同樣的情形也在六福出現，只不過股價表現沒有周大福好，因為股息比周 大福高，周大福是2.84%，六福是4.9%

為何零售點可以做得如此成功? 品牌和品質的功勞居功至偉，這些成功例子在中國 比比皆是，如安踏的Fila, 麥當勞，百勝餐廳，等等。國內黄金銷售向來黄金比例不 足為人疚病，周大福的999千足纯金已成為信心名牌，買金就買周大福，六福，有生 意保證何嘗没有加盟商? 加盟商的好處是燈油火蠟不用自巳出，分成而巳，周大福 又是名牌，那愁不賺錢? 截至2021年底，周大福共有5646個零售點，第四季就在內 地開了432個，而国內有76.5%的零售點都是加盟店模式

2020/2021疫情對公司盈利和同店銷售還是有影響，這無可厚非，因為疫情多多少 少都對婚宴有影響，而在2021年第一季國內同店銷售更出現負11.2%的情況，但在 加盟店數目上升的增長引擎下，同店銷售回升得很好，直到去年中才開始慢下來。 周大福主要收入來源以黄金首飾為主，去年第三季佔集團收入76.8%，珠寶和K金 首飾佔收入只有18.5%，鐘錶更少，只有4.7%，大家都應該知道手工價不會平宜，只 會貴的道理吧。如果一家公司股價在逆市中仍靠穩，而且長達2年多，那它應該有些 真本領，如果單纯以香港零售慘况去推算周大福或六福的盈利表現，很可能就會看 漏眼。(待續......)

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環球投資日誌(收費版) 2022.02.07 LVMH

                                     環球投資日誌(收費版)                                  2022.02.07

LVMH

首先作利益申報，本人持有LV 的股票。因為之前已經介绍過LV 的業務，所以這
一期集中討論它的業績。在今次美股的跌浪中，LV 的股價可以說絲毫無損，坦白
說像我們這些小散戶來說，應該已經相當滿意。在2020年疫情嚴重而且没有疫苗
的情况下大部份國家都封城，强如LV 也要有錢人能夠外出去買包包才行，對嗎? 
所以2020 LV 業績表現相當差勁。

LV 公怖2021年業績有見及此，同時列出與2019年和2020年對比的變化， 所有財務數據都是2020/2019年的增長同樣地出現於2020/2021的增長。2020的纯利率是10.5%，2021年是18.74%，因為歐洲仍在逐步開放和取消疫情措施，所以估計2022年的純利率有機會比2021年做得更好。

不用說大家都知道皮革和包包是LV 的皇牌産品，2021年佔總收入74.8%，而2019/2020 和 2020/2021 銷售增長都在75%以上。其次洒精類，香水和手錶在2020/2021年度收入都是以倍數增長，相信股東們必定滿意。手頭現金80.21億歐，長債121.5億，年度纯利120億，財務健康。

LV 的股價在業績前後無甚上落，主要原因可能是美股跌市拖累，2021/2019纯利增長68%，我們以簡單和比較保守的二分法，即每年纯利增長34%，以LV 現價PE 30倍，外加1厘股息，看來是低了點，即使如此，股價去到$170-180美元我估計是没有問題的。我看不到LV 在業務和財務上有任何問題，而同類的奢侈品牌HERMES 在急升後回調，現在卻仍有61倍PE, 所以現價來說LV 是安全的。當然，在奢侈品牌的市埸上，我們仍看不到這幾個奢侈品牌的隴斷在疫情後市埸份額有什麽變化或者有什麼新的競爭者出現。

祝你投資順利 !