環球投資日誌(收費版) Kakao Pay 2021.10.31

環球投資日誌(收費版)                                                  2021.10.31

Kakao Pay

韓國的人口是5100萬人，令我非常震驚的是Kakao 在短短七年內隴斷了韓國大部份的民生項目，這令我覺得在民主社會，公平競争的商業模式下有點不可思議。Kakao 的母公司是多音通訊Talk, 始創於1995年，發展到2014年的Kakao Talk, 創辦人金範洙和三星的李在榕今年已數度爭奪韓國首富之位，前陣子由金範洙奪得，9月三星又奪回，鬥得難分難解。我在網络上找不到Kakao Pay 的財務數據，只能找到Kakao 的，有些也以可用得著。

以前韓國人生老病死離不開三星，現在是輪到Kakao, 黏著97%的韓國人，不單是社交平台，現在巳渗入到所有韓國人的日常生活，起居飲食。香港人比較熟悉的是LINE， 但現在Kakao 綑定韓國人的服務已遠超你想像。

絕對可以用包山包海去形容，基本上韓國人的日常生活不能没有Kakao, 就等如中國的微信和較早前的支付寶。Kakao 有Kakao 銀行，開業5天人數即達百萬，前不Kakao 虚擬銀行更落戶香港，而Kakao Talk 又隴斷了韓國市埸，推出Kakao 支付看來是指定動作。Kakao 原本是和螞蟻合作，本來是在今年8月5日上市的，但因估值和審議問題，先延至10月，再延至11月才會做IPO 準備上市。今次Kakao Pay 上市估值為1.5兆南韓環，即12.8億美元。

當你去到不同的韓國店舖，都會有工作人員提你下戴Kakao 程式，聲稱Kakao可以替你在韓國提供绝大日常生活便利。Kakao Pay 和其它的支付程式分別不大，都是以收取手續費賺錢，而且幾乎如出一轍，和微信一樣，它隴断的生態圈幾乎令你不能不用它的支付工能。雖然我們没有Kakao Pay 的財務數據，但支付，借貸，處理日常銀行帳務，轉數，連買賣證卷，甚至bitcoin 交易等，相信都指日可待。雖然没有Kakao Pay的財務數據，但Kakao Talk的數據也很具參考性。

Kakao 增長速度之快令人咋舌，不單止年度纯利增長118%，連比上季也增長32%。我不知道有沒有包括金融或其它應調整數字，但過去3季纯利皆跳升，這種高速增長極其少見。其中约15%收入來自海外，相信是海外韓國人在使用。

Kakao Group 截至2021/6月 (10億 KRW )

預測全年纯利 1111.6

手頭現金 3014.2

長債 1525.2

遺憾的是Kakao Talk並没有在美國上市，但如果這種隴斷情况持續，它的增長故事仍會持續一段長時間, 這就如中國的wechat 一樣. 當然, 韓國人口遠比中國少, 所以它只有靠不斷擴展生態圈, 例如走進 Saas 服務或互聯網業務幾乎可以說是肯定的了.

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環球投資日誌(收費版) 2021.10.18 有關下注問題

                      環球投資日誌(收費版)               2021.10.18

有關下注問題

因為工作和節目很多，所以“炒股的智慧”這本書看得斷斷續續的，不過共290頁的書也看了180頁，相信10月內可以看完，下一本是我下了很大決心去看的“巴菲特-雪球”這本書，因為它長達1600多頁。“炒股的智慧”是一位華人到了美國，從打工到全職炒股為生的點滴，心得和技巧，初學者去看無非就是一本技術分析的炒股書，但當你有一定股齡而還站得住腳仍留在股市的話，你會知道作者除了在股壇身經百戰外，還在每次大事都作過自我反省和進步自已，這些話不是你隨便在股市逛過2-3年，看過幾本投資書，或者經歷過今年美國，香港這次所謂科技股下跌這些小菜就說自已經歷過股災，在我們看來，滚下來的只是塊小石頭罷了。

作者给了我一句很在意的說話。有時候他們即使只有微利他們也被逼把股票賣出，因為他們是全職炒股，所以有時不賣出便沒有了收入，全職炒股並不如想像般輕鬆，有很多時都是被逼把股票賣出，雖然有時他們也知道股價仍會上升。這本書的作者對睹博機率也有研究，他提出了二個睹搏的機率現象，正好和我們的组合概念不謀而合。

第一個他提出的概念是到睹埸睹錢，有經驗的睹客會把带來的資金分開5-8注，每注銀碼相等，他們很少每把都買，而是等嬴錢機率高，賠率大才下注，而且絕對不磨爛蓆，每次進埸就睹最多8把，每次睹注均等，绝不輕易加大注碼，8把過後，不論赢輸都離埸。根據统計，有經驗的睹徒，都用這個方法，長睹下來赢多輸少，雖然很少赢翻天，但山大斬埋有柴，仍是長勝，而且他們沒有記牌，也没有出千，完全憑技術和策略取勝。

他的分析是這樣。到睹埸睹本身已不公平，睹埸抽水，收佣，又有圍骰，勝算比睹客最少多2-3個百份點，不要少看這2-3個百分點，即使睹埸不出千，你赢錢也不會讓你出不了門口，長睹之下睹埸仍是必勝，數學上的概率已證明此點，所以磨爛蓆必輸無疑。另外就是下注學問，如21點，通常職業睹徒會先下一般注碼，看見牌對自已有利再加，但绝不會全押，即是隨機應變，平均下來，都赢多輸少。如果套到股票上，天天買賣，每次IPO 也抽，光是輸手續費也輸死。資金分5-8份，碰到優質股票，順風的股票才買，而且入貨後最多加注一次，那支股票形勢不好便果斷沽出 (他也以股價下跌20%為最大可容忍下跌幅度)，而且永遠不向下溝貨，不磨爛蓆。長遠下來，组合雖然不易爆升，但卻會不停地一小步一小步成長。

第二是關於下注的金額問題。他提出一個大家都值得思考的問題。如果你全副身家有200萬，分開十注每注20萬正常你沒有問題，對吧，但如果限定你每注100萬呢?你可能會馬上精神崩緊，如果限你一注200萬，即是你全部身家的話，有些人可能會受不了壓力馬上離埸，情願不睹，因為怕一舖便把全副身家輸光光，為何會這樣呢，明明下注金額並不會影響赢輸的機會率? 實際上统計結果是，下大注的睹徒很快會輸光，除非你出千或記牌，但這樣做很快便會被睹埸識破，沒帶走一分錢的情况下被趕離賭埸。回到股市，例子就如Catie Wood, 去年全押科技股，大賺1.2倍，但今年則倒輸8%，還好這些股份還有些基本因素，而且美股市埸吸金力强，否則她的基金會輸得更多。所以雖然輸赢機率不變，但下大注一般情形下會輸得更快更慘。

算是不謀而合，組合概念和分散至5-8支股票，另外股票下跌最多20%一定要沽出這些規則，是我結合前人的理論再加上本身的經驗訂出來的，看來長時間在股票市埸打滾的投資者也得出相似的結論，可謂殊途同歸。華爾街有句名言 CUT LOSS QUICK, LET PROFIT RUNS, 即止蝕要快，有利潤要放膽去賺， 炒股訣要，盡在其中。

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環球投資日誌(收費版) 2021.10.09 Prudential 保誠集團 2378 (下)

             環球投資日誌(收費版)                                        2021.10.09

如果撇除Jackson Financial 的負面影響，除非你的要求很高，保誠在2021年的持續經營業務還是回復得不錯。如果以固定匯率計算，今年上半年持續經營業務利潤有6.53億美金，比去年同期上升64%。以地區計，中國合營企業增長最多，有28%，其餘香港，馬來西亞，新加坡都是增長12-16%，而只有印尼是倒退12%。大家注意字眼上保誠用了合營企業，代表在中國保誠別無選擇要和中國其它保險公司合作和分成，所以如果中國保險公司出事，保誠也可能受拖累。

除持續經營業務外，保險公司還有很多其它收入，如人壽保險，息差，分紅等，以綜合計算，今年上半年除税後利潤(不計Jackson Financial ) 為18億美元，但看記錄，單是人壽保險成本和開支就已經是16.6億美元，可見公司如投資失利的話會馬上虧損，光靠保險已經無利可圖。那如果全年纯利有36億的話，算不算做得好呢? 等一下我們扣去負債再回頭看。但因為扣去分拆Jackson Financial，股東應佔溢利由去年同期22.5億急跌至今年13.42億，而且分拆後Jackson 利潤已不會再計入保誠，對小股東來說相當可惜。

截至今年6月底，公司手頭現金和存款共96億美元，比去年同期116億减小17.2%。實質公司借款也不少，銀行貸款18.75億，股東出資達64.5億，更離譜是股東票據利息奇高，最低已由3.125%起步，最高竟達6.875厘? 那出資的大股東真是比美國發行國庫債卷好賺5倍，而且業務控制在自已手，保證不會出任何亂子。說回公司今年扣去Jackonson Financial 如果賺36億美元，公司市值550億美元，扣去Jackson Financial 公允值50億，再扣去64.5億借貸，即净資産435.5億美元，賺36億纯利，資産回報8.3%，一般，不算差，也不算好。

那究竟保誠的股票是否值得買呢? 它的股息小得可憐，不提也罷。如果你在保誠2010年在香港預托上市前$52買入，你是幸運的，因為到2014年它升到$154，但直到今天股價仍是$157，中間7年都是浮沉，在英國脱钩後更由2018年$173跌至2020年3月的$80。在中國經濟開始下滑時，它仍大舉押注中國是它的自由，但在我來說相當危險，有機會令盈利大幅减少，虧損或許不至於，但盈利可能不能維持，所以我並不建議投資保誠。有讀者希望我再分析0945宏利金融，我已經婉拒了，因為全世界保險公司都是一個樣，要你買保險，投資時什麽都可以，要保險要賠償時百般不能，投資虧損借口多多，但佣金收費從不會小，但股價卻好不到那裏去。大家看2318 平保，看來看著很好，怎知股價在今年2月中國已號稱清零後股價突然急跌，由$95大跌至$57，重回2017年的股價，那我們散戶還怎能對保險股没有半點戒心呢?

銀翼三十萬投資組合

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環球投資日誌(收費版) 2021.10.05 Prudential 保誠集團 2378 (上)

          環球投資日誌(收費版)        2021.10.05 

Prudential 保誠集團 2378 (上)

自從 0945 宏利一役後我巳經十多年沒有看保險公司的財報，今次重作馮婦，不能說完全看完保誠今年上半年的160頁財報，但也參看了大部份的重要數字，當然，Jackson Financial 和它的負債，票據是我的當然焦點，得出的結論和當年的0945宏利金融一樣，可以的話請不要碰保險股票, 雖然經濟好的時候它會帶給你不錯的回報。保誠遠在2010年巳在香港掛牌，當時是以介绍形式在香港上市，所以未有公開發售，今次正式公開向機構及香港零售投資者作全球發售，集資195至234億港元，77%集資回來的資金用於減債，而相信和Jackson Finanial 即將分拆離開也是有關係的。

但凡保險公司皆以收集到幾乎年年增加的保費作為後盾，然後大手大脚，財大氣粗地去投資，以賺取回報。本來這並沒有問題，問題是他們對投資到底有多懂? 看公司的合併利潤表，今年上半年持續經營業務(即保險及相關業務) 利潤為10.7億美元，比去年同期6.22億升72%，但Jackson Financial 的虧損居然是57億? 去年同期才8800萬? 而就在要把Jackson 分拆在美國上市前夕，保誠馬上在香港上市集資?

據資料顯示，Jackson Financial 有做年金，也有做對冲基金，保誠持有Jackson 經濟效益達88.8%，上半年應分到16億美元利潤，但因要把Jackson 剝離在美上市，Jackson 的價值就要從保誠扣回，結果産生57億美元公允值變化的虧損。這看來没有問題，但我們看上表就非常奇怪，公司上半年可持續業務税後利潤才10.7億美元，但Jackson Financial 今年上半年保誠就佔16億美元利潤，那公司不是趁疫情復甦前即把最賺錢的部份剝離，發行新股，再把集資所得還債，那公司不是把最賺錢部份拆走，又再發新股，即股數多了，但最賺錢的部門卻拆走了，往後股價會怎樣?

保誠的大股東門一點問題也沒有，因為他們仍持有Jackson, 只是現有保誠股東把Jackson 養大，捱過疫情它便走了，往後賺錢與你無關。相反，保誠股東除仍然持有Jackson 外，把它在美國分拆上市又可再撈一筆，這種把小股東當搖錢樹的行徑並不小見，雖然我近十多年對保險股已無興趣，也不會持有保誠的股票，但看到這樣的行為仍然非常替小股東不值。保險股大部份盈皆利來自投資，所以在保誠的十一年股價圖中，大家仍然可以看出保險股的特質，就是有明顯的週期性，而且是經濟週期，如果它的金融産品含有槓杆，那週期的跌幅可達30-40%般利害。

(下期續......)

銀翼三十萬投資組合

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環球投資日誌(收費版) 2021.09.29 Adidas (下篇)

                環球投資日誌(收費版)                          2021.09.29

Adidas (下篇)

Adidas 今年上半年業績馬馬虎虎。净銷售50.7億歐，比去年增長51.5%，純利3.87億歐，去年是虧損2.43億，纯利率7.6%，非常低，Nike 今年纯利率是15.3%，Adidas算是非常的低。手頭現金41.51億，比去年同期升一倍，長債24.73億，是净現金公司。

當我們把過去半年和近3個月的銷售增速放在一起，明顯中國和亞太區銷售數字有下降趨勢，可能和疫情有關，但也可能和中國經濟下行有關。現在Adidas 的PE 是31倍，並不貴，但也不算平宜。品牌價值來說Adidas 仍然很高，但這一段的增長已經差不多，要買入的話，仍然是Nike 和 Lululemon 的增長會較好。

在完成Adidas 篇時，報導已說中國為了擺脱缺電死結，短期內工業用電可能會加價，再不足夠的話居民用電也要加價。這對仍有28%生産在中國的Adidas, 或 Nike 都不是好事。像維他奶，在中國生産其中一個原因便是銷回中國，可以省回很多運輸時間和運費。那為何只有28%在中國生産? 主要原因當然是中國成本太高。如果工業用電要加電費的話，生産成本會最少加10-15%，但如中國居民要負擔高昂的電費的話，購買力會再進一步下跌，在這個情况下，Adidas 或 Nike 都要從新審視中國的生産和消費市埸定位。

隨著中國的壞消息一天比一天多，中美這個配搭幾可肯定落幕，美國仍是馬膽，那换上台灣還是印度? 還是美台印，美印? 現在仍要觀察，但雖不中亦不會遠。但不論如何，像Nike, Adidas, Lululemon 這些世界品牌價值仍在，仍然在我選股名單內，事實證明我選Lululemon 是較為明智，因為它和中國的關係最小。

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環球投資日誌(收費版) 2021.09.27 Adidas (上篇)

                        環球投資日誌(收費版)                              2021.09.27

重要的先說，我們再回頭看Adidas 的歷史。我個人認為只有3個世界運動品牌的股票值得買入，Nike, Adidas 和 Lululemon, 不包括安踏和李寧的原因是我對它們業績數字的數據未能百份百肯定。最近越南的疫情令三大品牌的生産供應拉起警報。從網上資料顯示，越南疫情最嚴重是九月上半月，每天確疹人數達12000人，但9月中之後巳回落到8500人。Nike, Adidas 和 Lululemon 從 2016 年打後已陸續把生産線撤出中國，Nike 現有51%運動鞋，30%服装在越南生産，Adidas 有28%，Lululemon 有50%，現在看起來從中國把生産移走是不智，但剛好中國除了疫情爆發外，一星期前陸陸續續從北到南工業限電，沒有電力和疫情嚴重没有分別，都是停工停産，買發電機自行發電不是長遠計，因為生産成本會急升二至三成，令在中國做生産更加雞肋。

疫情會過去，但中國限電如果真是没有外匯買澳洲煤炭的話，限電情形可能會回到十多年前，即限電恒常化，那在中國做生産的意慾會更低。Adidas 是一家德國公司，發展到今天和Nike 可謂如影隨形，除了Logo 外，外人基本上難以分辨。Adidas 在美國也是在OTC market 上市，但股價升幅則不如Nike. Adidas 10年股價升了4.8倍，Nike 則升了6.2倍，Lululemon 是7.8倍。

真正可以直接比較的其實只有Nike 和 Adidas, 因為 Lululemon 主要是做YogaPants, 市埸定位不同。Adidas 2005年以38億美元收購英國運動品牌Reebok, 但今年巳落實以25億美元把Reebok 出售给美國Authenic Brand 正宗品牌集團，可見運動服品牌競争非常激烈。

Adidas 前身是一家德國鞋廠，由Schufabrik Gebruder Dassler 二兄弟於1920年在黑措根奧拉赫所創。在二戰期間二兄弟交惡，情節及心理描述很長，接近一百年前的故事我便不在此重覆，有興趣的讀者可以在網上輕易找到。二次大戰過後二兄弟的不和終導致於1948年二人拆顆，其中阿道夫退出了鞋廠，另外建立自已的品牌，這便是今天的主角 ADIDAS, 而魯道夫則另外建立了自已的品牌，那便是大家都知道的 PUMA, 據說兩兄弟直到離世都再沒有來往，甚至身故後也不願意葬在對方身邊。

無獨有偶，Puma 的股價也是在2016年後起飛，由20歐升至現在的99歐，大约升了4倍，以10年計大约升了3.5倍，仍比不上Nike, Adidas 和 Lululemon. 我曾經在2000年初做過 Fila, Puma, Diesel 等大品牌的面料訂單，訂單是很大不錯，但服装設計和布料都甚為平庸，翻看股價，Nike, Adidas, Puma 當時都無甚表現，要等到差不多2016年大家才起飛。我相信這和世界運動熱潮興起有莫大關係，但也同時带起了非常激烈的運動品牌競争，如 Skechers, New Balance, Authicenic Brands, 等，而如果如此有名的 Reebok 2021年都面臨虧損的話，Lululemon 等更是難能可貴的優質股。(待續......)

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環球投資日誌(收費版) 2021.09.12 LUXOTTICA (上篇)

           環球投資日誌(收費版)                                  2021.09.12

LUXOTTICA (上篇)

Lux (方便起見用short form 代表) 是一支非常值得持有的股票，但不要和我說道德，就是因為隴斷 Lux 才每天都賺那麽多錢，股價才會在10年間升值2倍，代價是在發達國家的眼鏡售價如火箭般上升，這包括美國，歐洲，澳洲，日本，韓國，中國，台灣。很多知名媒體都訪問過Lux 的管理層，內容都非常尖銳，幾乎全部圍繞著隴斷，不停加價，特别是Luxottica 購入Ray Ban 後，令Ray Ban 的太陽眼鏡由$29的售價在15年間升到$150的荒誕但市埸又接受的扭曲埸景。Lux 其中一位管理層稱，全球配載Lux 製造的眼鏡不少於5億人，這使我非常驚奇，這竟然比整個美國的人口還要多?

如果相距無幾的産品不停漲價，而幅度又遠遠超過通漲的話，那幾乎可以肯定存在著隴斷，但在現今每個先進國家都反隴斷的情景下，Lux 如何做到避開隴斷的指控但仍然可以操控市場的呢? 答案是躲在各大品牌後面，而大家有錢齊齊揾。Lux 是上市公市，後面會提到它2018年和法國光學眼鏡巨頭 Essilor 結合. 雖然Lux 是上市公司, 但用家大眾始终不太認識Lux, 而只知道 Bvlgari, Ray Ban, Oakley 這些名貴品牌，而Lux 不站在最前線和有錢齊齊揾的策略，令Lux 的出廠價最少是成本的20倍，如果是如漸進鏡等有助視功能的更可高到隨心所慾。下面貼出數張Lux 工廠外貌，工埸和替顧客在眼鏡上鑲上寶石的照片。

Lux 原本是家意大利的鄉村工具店，創立於1961年，即使後來轉為生産眼鏡也不見得有多利害。在我們小時侯沒太多年青人，特別是女生喜歡配載眼鏡，因為當時款式非常老土，玻璃鏡片，又重框架又大，年輕女生情願盲摸摸或戴隱形眼鏡, 愛美嘛! 90年代的膠鏡片出現，當然鏡框也相應地可以做到又幼又輕身，Lux 開始設計和生産高檔的時尚眼鏡，令Lux 走上隴斷全球之路。大家可能不知道，很多名牌眼鏡 Bvlgari, Versace, Prada 等，部份眼鏡從設計，選料，生産，測試都由Lux 一手包辦，它們只是出個品牌Logo 而巳，EASY MONEY.

當採訪團隊在Lux 的工埸見到一箱箱源源不绝，但幾乎包羅了所有世界名牌如Versace, Tiffany, Ralph Lauren, Bvlgari, Prada 等等著運到中國，印度，巴西，美國時，可謂大開眼界。2015年Lux 就生産了6500萬副高檔太陽眼鏡，可謂令人驚奇不已。

Lux 有幾埸成名戰役，其中最出名莫如1999年收購 美國太陽鏡 品牌 Ray Ban, 那時Ray Ban 並不出名，眼鏡也只賣Usd 29一副。Lux 收購後把眼鏡高檔化和走時尚路線，市埸非常受落，也漸漸成為全美二大太陽鏡名牌之一，2015年售價是Usd150. 美國人以為他們買的是美國品牌，實際上是意大利擁有的美國名牌。美國另外一個全美最大高檔太陽鏡品牌是Oakley, 很遺憾都是Lux 旗下的。Oakley 原本是賣運動功能性眼鏡的，曾經和Lux 負隅頑抗，但最後仍敵不過市埸，2007年被Lux 收購。Lux 完全放棄原本Oakley 的運動功能性眼鏡，從新打造Oakley 成為高檔時尚的太陽鏡名牌，結果現在Ray Ban 和 Oakley 成為全美，或且可以說是全球二大高檔，時尚太陽鏡名牌，但Lux 的野蠻擴張仍未停止 …… (待續)

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