香港財經R 投資日誌 - 收費版 2020.10.22 0909 明源雲

 香港財經R      投資日誌(收費版)        2020.10.22

投資諺語 : ★要買中十倍股，就要在可以培育出十倍股的市埸中選，因為選 中的機會大得多★

0909 明源雲

坦白說，現在好像任何公司或服務，加個雲字上去便能聲價十倍，但現實是這種網 上儲存和軟件雲瑞應用，已經相當普遍。明源雲有它的主題，就是主打物業管理公 司，開發和提供雲端應用程式给中國的物業管理公司去解決日常的業務問題，其概 念和2013微盟，Shopify 一模一樣，只是客戶是物業管理公司而巳，而也可能是行 業先行者的關係，它2019年在中國行業內收入佔18.5%市埸分額，但已是行業内的 領先龍頭。 

下圖就可以簡單地解釋了明源雲的業務，其實非常簡單

Saas 大家都很熟悉，即時軟件服務 Software-as-a-service，交月費上雲端用自已 適合的軟件，而ERP 則是Enterprise Resources Planning, 即企業資源分配解決方 案。從上圖我們知道公司研發的Saas 是用於物業管理公司把日常業務雲端化和系 统化，如採購，建造工地管理，售樓處，資產管理，而ERP 業務則會度身訂造，替 物管公司分配人手，資源和資金運用，這些投入的資源都不是太大銀碼，而且是固 定成本，所以公司算是輕資産公司。據招股書所說，客戶是靠直銷團隊找來的，那 即是在一些大城市如北京，上海，深圳，廣州, 以人脉關係或”敲門”而得來，其實這 並非易事，因為大公司如碧挂園服務，雅生活服務等肯定有自己的軟件Cloud Computing System, 细公司的生意額又不太大，其實客戶得來不易。

集團2020上半年收入6.7億人民幣，Saas 和 ERP 接近各佔一半，收入比去年同期 上升以Saas 的64%最好，ERP業務收入則只升17.8%，總收入比去年升37.2%。研 發費用由去年同期1.3億增加至1.48億，應該是有自僱的科技開發團隊，研發費上升 應該只是人工調整而已。集團的財務架構相對簡單，把一些可贖回優先股公允值變 動，一次過的上市費用，股份報酬等數據調整後，纯利為1.45億，比去年同期大升 1.4倍，但如計入優先股公允值和股份報酬，只扣去一次性上市費用的話，纯利則 為1億，這比較符合現實，因為相信這些優先股公允值和股份報酬每年都會有，只 有上市費用為一次性。以此推算纯利比去年其實只增長65.58%，纯利率為14.9%， 不過不失。

明源雲是間深圳科技公司，創立於2003年，現有員工2695名，銷售團隊有200多人 ，手頭現金2.7億人民幣，去年同期現金為 8千6百萬，無重大借貸或银行融資, 財務 健康。明源雲已於9月25日上市，上市發行3.742億股，總發行股數為19.27億股， 集資61.7億元，現市值為 608億. 招股價$16.5，現價$32.5，升逾一倍，但细看每 股盈利以年計為$0.1，以現價$32.5，市盈率高達325倍，令人震驚。明源雲最大的 問題是沒有護城河，這個所謂Saas, ERP 的雲端提供物管公司業務解決方案，一來極易複制，没有任何高科技成份；二來規模大的物管公司必定已有自已的系统去做 工作，我不會相信大如3333 恒大的規模會依靠明源雲5年，10年，因為要做一個這 樣的系统, 如果只是给恒大自家用的話, 相信只是幾億元的事，在這些龐然大物來說 绝對是小數目。 

最後當然是超高的市盈率，以纯利增長65%計，明源雲股價不會超過$8，但加上高 科技的包装則變成160倍PE ,上市後又再炒高多一倍，變成320倍PE, 大家要非常小 心，大戶隨時收網走人。

總結： 

明源雲科技其實極其普通，這種科技其實容易被複製，加上没有 護城河，股價嚴重超買, 讀者要遠離此股。

祝你投資順利 ！

香港財經R 投資日誌 - 收費版 2020.10.16 3918 金界控股報告

香港財經R      投資日誌(收費版)        2020.10.16

投資諺語 : ★當你可以賺$100而你只賺$90的話，你額外賺到的是安全，而這遠比那區區$10寶貴★

3918 金界控股報告

组合接近23個月有34%增長，即年增長為15.5%，算是合格。在這23個月內因中美 關係而令香港出現史無前例的變化。组合內蝕錢的股票是是0011恒生銀行，0012 恒基地産，而賺錢的是9988阿里巴巴和0669創科，而比較沒有什麽輸羸的便是 3918金界控股，正是今日我們要報告的股票事項。 

在簡埔寨，因為人工平宜，幾十年來來有不少商人去設廠生産, 主要為美國訂單， 以服裝為主，簡埔寨在疫情嚴重時，金界曾被政府下令停業，但在7月8日已經全部 重開。在中美貿易戰下，中國企業大量出逃，其中部份就是移到簡埔寨，這部份做 生意的商人小不免會去睹埸玩或洗黑錢，因此相信這部份的生意可以维持，而在疫 情過去後也能慢慢回復。睹埸另一個收入來源是遊客賭錢，而以往數據顯示大部份 遊客來自中國，正正就是金界現在面對的問題。 

由8月1日到9月底為金界“重啟後時間”，在這段時間內，金界在大廳睹桌，電子搏彩 機，貴賓廳收入平均已達到疫情前的88%，94%，92%，截至9月底，金界博彩總 收入近6.1億美元，纯利2.9億美元，相當不錯，股價9月中曾經重上$9.95。當然, 我們也不能只是報喜不報憂，8月27日中國文化和旅遊部為防走資，列出跨境“睹博 黑名單”，而簡埔寨也在名單上，當日3918急插10.8%至$8.22，及後9月數據慢慢 出來股價才慢慢回升，今天收$8.66，畢竟Q3博彩總收入2.38億美元仍比去年的Q3 低42.7%, 看起來當然”唔好睇”.

簡埔寨在這二年變化很大，金界睹客來源由非常倚賴大陸，變成今天中國睹客只佔 45%，餘下55%來自馬來西亞及其它東南亞國家，而金界近年更集中發展本土市埸 ，所以中國“境外睹博黑名單”對它有影響，但不是太嚴重，救了它一命; 相反, 澳門 睹業基本上百份之百依賴大陸(香港也是大陸一部份)，所以在中國經濟下滑和跨境 “睹博黑名單”之下, 前景非常黯淡。此消彼長下，相信中國的跨境“睹博黑名單”對金 界影響不多於30%，而在中國製造業訂單被瓜分到東南亞後，相信往後即使中國遊 客再來金界也並不見得會睹得很大，相反財富被轉移到其它東南亞國家後再到金界 睹錢，金界賭業業務回復增長相信是可以發生在2021年的。 

總结: 

维持3918金界持有評级，如2020年第四季復甦步伐維持不變，可以買入。

祝你投資順利 ！

香港財經R 投資日誌 - 收費版 2020.10.05 3333 恒大地産財務分析 (人民幣)

 香港財經R      投資日誌(收費版)        2020.10.05

投資諺語 : ★保持樂觀，因為在股市中悲觀並没有用★

3333 恒大地産財務分析 (人民幣)

任何人如果有看過恒大地産的業績仍然投資它的股票的話，可以說是”壽星公吊頸 ，嫌命長”，而我們也重申恒大的物管業務快將上市，但我們要認購 IPO或買入它 的股票都必需非常謹慎，因為恒大的債務真的非同小可。而在股東權益上我發現一 個非常有趣的事情，許家印家族當然是大股東，佔了77.84%，但劉鑾雄，甘比， 和華人置業集團持股居然總共佔了百分之30多，這令我大吃一驚。大劉號稱股壇狙 擊手，怎會長線持有恒大這家債務超重的公司呢? 近年大劉身體一直抱羔，我懷疑 很多重大投資決定已非他本人的決定。

可能是香港上市公司的條例嚴荷吧，所以一進入恒大的業績書，就發現它羅列出大 量的優先票據，總數達60億美元之多，平均年息達10厘以上，那足以證明没有10厘 以上的年利息，根本就没有投資者會認購恒大的票據，而吊詭的地方，優先票據通 常不會被定義為負債，因為它把資金带進公司，當然，濫發優先票據到如此地步， 不是負債還能是甚麽呢? 還有，恒大業務基本上完全在中國，不涉外國業務, 為何 要發如此龐大的美元債呢? 究竟借回來的美元是給誰用的呢? 

據恒大2020上半年的業績報告，總借款為8355億，一年內要償還為3957億，即使 它没有踩中九月國家公怖對內房企的三條紅線，它也命不久矣。恒大上半年利潤為 147.61億，按年大跌45.4%，手頭現金及等價物 1407.47億，比去年大跌32%，現 金和上半年利潤加起來才1555.08億，怎還3957億債呢? 即使現在戰略性投資者同 意1500億轉為普通股，暫時不要恒大回購，那還有餘下的2457億負債呀? 即使恒大 耗盡手頭現金再和銀行，投資者協商延期還款，那流動負債呢?

我們聽到恒大負債為2萬億，我相信是加入流動負債。正常計算公司負債是不應該 加入流動負債，因為那些是一般的短債, 例如人工，物料數，租金等，但如放在恒 大現在這麽缺錢的情况下，長短債共18500億債務的話, 恒大只有破產或被國家接收 一途，大家試想，恒大再借殼上市或再發發債誰去買呢? 那是18500億呀，連現在 中國也有錢荒，誰能集資到18500億人民幣資金?

恒大爆煲會是個災難，所有恒大未建成的樓盤會爛尾，大量呆爛數，大量銀行壞賬 ，大量工人失業和欠薪，整個中國房地産市埸沒有投資者再相信，中國股市地産板 塊會狂瀉，中國經濟會一夜間倒下，這些情形我們在90年代的中國就遇過，但除了 國有化外，我想不出在中國現時經濟情况下誰會或誰能拿出過萬億人民幣去救恒 大。國有化等如國家吃下18500億巨債，國家會印鈔票還款? 還有, 和其它中概股一 樣，恆大幾乎恒常有員工購股權計劃，恒大自己公司有，恒大的子公司也有，截至 今年6月底，巳發行但仍未行使的購股權計劃共有11.77億股，佔已發行股數9%， 非常離譜，這些活動一旦太頻繁又或比例越來越高的話，公司就肯定有問題。

總結： 

遠離3333 恒大地産，持續緊盯中國的房企，通常爆煲就 是從房地産引發的。

銀翼三十萬投資倉

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香港財經R 投資日誌 - 收費版 2020.09.20 9988 阿里巴巴

香港財經R      投資日誌(收費版)        2020.09.20

投資諺語 : ★香港正在經歷一個非常低谷的經濟狀况，嚴峻程度 前所未見★

9988 阿里巴巴

有言在先，阿里今年第二季成績做得不錯，而基本上除了和美國的企業相互持股外 阿里的業務和美國沒有什麽聯繫，但上星期美國有右翼份子稱即將在港上市的螞蟻 集團擁有監控和軍方的資訊能力，促港交所公怖所有细節並推遲上市。

因阿里持有 33%螞蟻股權，若果美國真要對付螞蟻的話，無可避免阿里股價會受到重大波及， 這個要事先說明。 因阿里只提供三個月的業績，而並沒有提供六個月的，所以我們只能和去年第二季 比較，當然，是一般會計準則吧。讓我們先看大數： 

2020第二季業績 (對比2019第二季) (人民幣) 

收入 1537.51億 +34% 

淨利潤 464.37億 +142.8% 

純利率 30.2% (去年同期 16.6%) 

經營活動現金流 500.99億 

現金和短投 3815.78億 +6.29% 

長債 1493億 

業務增長各方面的數字都非常出色，我没有什麽補充意見。

讓我們再看一下分部業務：

核心電商 (佔收入 86.7%) 經營利潤率 33.9% (去年同期35.2%) 

雲計算 (佔收入 8%) 虧損 17.74億 (去年同期 -15.09億) 

數字媒體及娱樂 (佔收入4.55%) 虧損20.18億 (去年同期 -32.82億) 

創新業務及其他 (佔收入 0.75%) 虧損35.65億 (去年同期 -28.77億) 

年度活躍消費者 7.42億 +10%

以移動App 的月活躍用戶 8.74億 +15.6% 

阿里純利比去年大升事情非常明顯，淘寶，天猫，網上購物用戶數大升，而且越來 越大部份的網購來自移動App. 以業務類別來看，阿里業務和上季沒什麽分別，除核 心電商為主要盈利引擎外，其餘所有業務和上季一樣，全線虧損，今季共虧損 73.57億，上季則虧損76.68億，為何管理層仍視之不理呢? 

總结： 

業務表見出色，全年纯利增長應遠比現價市盈率34倍為高，维持買入評级，但要小心美國而來的政策風險.

銀翼三十萬投資倉

港股連環下跌，原因很簡單，成交大缩，只得1140億，即沽的人多，買的人少。我 不想再談0005 匯豐，因為我已經大聲疾呼叫大家沽出最少有3-4年時間了. 但我們 持有0011恒生，現在它又跌回8月的低位$117，如果你有留意香港其它銀行股如 2388中銀香港，1111廖創興的話，情形可謂慘不忍睹，很多股價都回到2008年雷 曼爆煲的價位，現在香港即使疫情好轉，仍没有反彈，反映投資者對香港樓宇，零 售，貿易生意非常悲觀，即使疫情如今年6月時歸零，可能股價反彈仍非常有限。 

現在看來不止是傳统經濟股，大部份實務在香港的股票，都難逃厄運，甚至和中國 美國有業務關聯的也非常波動，這種非常複雜而殺傷力巨大的情况，我也從未見 過。例如恒生，它的股價已下跌接近50%，現在减持已經太晚了，但這種股價長期 下跌的壓力其實相當令人不安，心理質素要相當好才能捱過，希望讀者都有樂觀的 心態，但我知道長期處於這種状態其實對人是一種很大的精神折磨。

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香港財經R 投資日誌 - 收費版 2020.09.16 ibond 保證回報只得一厘?

 香港財經R      投資日誌(收費版)        2020.09.16

投資諺語 : ★優秀的企業是每天都在賺錢，如你發覺持有的股票股價長期不動，那就代表有問題了★

ibond 保證回報只得一厘? 

我認購過二次ibond, ibond 是政府發行的保本債卷，没有記錯的話年期應是二年， 目標是與通賬掛鉤，所以又名“通脹掛钩”債卷。它每半年派一次息，二年後派最後 一次息便把本金一次過退回给你。到底是否認購ibond? 這個答案比較簡單，完全看年期和息率，因為有政府擔保，所以是百分之一百保本的。

我没有記錯的話，之前ibond 的保證年息率有二厘，最後計入香港官方通脹數字最 後年息率去到3厘，更有去到3厘半， 但如果今次保證息率只有1厘，那最後可能是 2厘，頂多2厘半，即你認購5萬每年利息不多於$1250，正常應是2厘，即$1000， 即每月$83.3，可說等於二個半大快活早餐的價錢，3個也不夠，如真的是1厘，則 每年只有$500，每月$41，不提也罷。但為何政府會說1厘息呢，難度通脹真的會 只有1厘? 

當然不是。香港政府的數字向來誤導，正常香港的通脹是每年6-7%左右，租金加幅 巳佔⅓，如果你有自己的物業自住的話會比較好，可以跌到3-4%。今年租金應已下 調，所以通脹可能只有3%左右，但前題是要你去年和今年的收入完全穩定才可以 ，但以現在香港的失業率超過6%，相信大部份打工仔會局部放無薪假，什至失業 ，或只有兼職收入，即使政府派一萬元及保就業基金，算你正常一年人工12萬，今 年收回10萬已算不錯，所以在打工仔來說，除非鐵飯碗，今年是大出血年來的。

銀行拿了客戶存款去投資然後给你利息，政府亦然，保證回報只有1厘代表政府認 為市道很差，賺錢難，只能保證一厘，免得說得太高做不到，到時蝕本便麻煩了。 政府的收入以賣地最多，然後是地税，地租，市民交税，利得税，印花稅, 外匯基 金，貿易等，但今年看來無一倖免，全部都會死火，但政府又需要錢，所以只能保 證一厘息，先從民間集資百多億再算。但不論年息一厘，二厘還是二厘半，如果你 懂投資的話，都不值得認購。 

即使疫情仍未結束，又或且傳统香港經濟股不獲中國基金青睞，但除非打仗，否則 經過2019半年社運，2020九個月疫情和差不多三個月的港版國安法，傳统港股肯 定見底，只要股價見底，公司又不會執笠的話，任何一家公用股的股息都比2厘強 (0005 匯控例外)，如二電一煤，地鐵，領展，粵海投資，香港電訊，甚至置富等， 如果疫情緩解的話，股價還可能有5-10%反彈，最壞情況即使第四波再來，股息可 以照收，股照揸，反正ibond 也要被鎖二年，我總不信疫情會再延續多二年吧!

但如果你不懂投資，那倒是個問題，因為在如此差的經濟環境，叫人投資的確不容 易，但我們的讀者，即使是投資初哥，總有些底氣，這個時侯不應把錢花在回報超 低的項目上。坦白說，政府的投資本領有多好，大家都心照不宣，舆其把錢给它胡 來，何不自己去投資呢? 最少資金不會因區區1-2厘息要被绑死二年，除非你買的是 美國國庫債卷吧!

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香港財經R 投資日誌 - 收費版 2020.09.08 0700 騰訊控股

 香港財經R      投資日誌(收費版)        2020.09.08

投資諺語 : ★不斷上升的股價會令投資者抵受不住誘惑買入，而它往往就在這時爆煲★

騰訊業績報告提供2020年上半年對比2019上半年，和2020年Q2對比Q1, 可以的話 我會儘量用前者，因為2020Q1是中國疫情最嚴重的時侯，業績特別差，和它對比 很容易给人一個業績大躍進的錯覺，所以用整個2020上半年，會比較接近正常狀 態。 騰訊2020上半年的收入比預測為差，因為2020上半年有疫情，很多分析師都估計 以網上服務隴斷的騰訊業績會大升，但事與願違，2020上半年跟2019上半年相比 ，收入上升28%，但經營盈利只升19%，但騰訊現在市盈率是42倍，股價比2019年 6月底升43%，和市盈率相配合，但和實際增長稍為脱钩，市埸預期今年下半年騰 訊業績會突飛猛進?

我們向來有跟進騰訊，它的業務模式和去年並無多大改變，最賺錢仍是增值服務， 包括手遊充值，支付充值，和騰訊服務充值等。以純利計算，其實金融科技及企業 服務賺的其實和網络廣告差不多。 2020上半年騰訊盈利為618.57億，纯利率是 28.2%，比2019年上半年31%低了2%，2020上半年成本佔收入53.68%，2019年是 55.95%，以此看來，腾訊業務效率仍在，只是上半年疫情令它稍微放緩而巳。

來到有趣的部份。直到2020上半年，騰訊手持現金及等價物1737.18億，比去年 +41.4%；資本開支156.17億，+76%，這算是正常，但原來騰訊在銀行無擔保貸款 達到1319.88億，其中91%是美元貸款；發行票據等值人民幣為1267.85億，全是美 元，這帶出非常大的問題。其一，騰訊業務可說全在中國，為可要借380億美元呢? 用作海外收購? 收購什麽呢?

其二， 腾訊全年纯利1240億，再加現金1737億，接近三千億，每年成本支出才 1320億，即使什麽生意也不做也可捱二年多，借入巨資美元並無需要。據報告顯示 ，不論借款或票據，平均年息率约2.8% ，即騰訊每年還息约70億，如借款及利息 分十年攤還，每年是320億，即一季纯利用來還款還息，如果硬說有需要，便只能 說是國家有需要。

腾訊盈利可以說绝大部份産生於中國本土，當然，它持有部份外商(特別是外國遊戲 商) 的股份，外國基金也持有騰訊股份，如果特朗普要求美商不能持有腾訊，也不 能被騰訊持有，這部份盈利和要被外商分走的利潤可能在對冲後没多大盈虧。至於 Wechat 被禁止在美國使用，這是通訊問題，對盈利影響不會太大。 

如腾訊纯利率在下半年能回到2019年的31%，那全年纯利增長就可達到21%，即使 如此，要支持42倍的PE, 仍感吃力，除非下半年騰訊有新遊戲出而且大受歡迎，否 則現價仍然太貴，並不建議買入，但公司基調ok, 盈利能力優秀，只是估值偏高而 巳。

組合總結

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香港財經R 投資日誌 - 收費版 2020.09.03 9633 農夫山泉 IPO

 香港財經R      投資日誌(收費版)        2020.09.03

投資諺語 : ★短炒没有問題，但要懂得適時落車★

9633 農夫山泉 IPO

看來農夫山泉和百勝中國這些龐然大物在香港上市，還及不上一隻6123圓通速遞呢 ! 在9988阿里巴巴稱會買入6123圓通速遞12%股權後，圓通股價從$1.79猛升到$10 ，看來還是阿里巴巴利害，這個我們會在下面分析。我看了很多農夫山泉的資料， 其中有二點最值得投資者關注，在這裏和大家分享一下。

其一是業務不合潮流。6123圓通之所以急升是因為收購它12%股權的是9988阿里 巴巴，阿里是民生股也是新經濟股，光是淘寶和天貓的生意就能令圓通的速遞生意 倍翻再倍翻，所以這是阿里巴巴厲害，而不是圓通利害。相反，農夫山泉是做瓶装 水和飲料生意的，坦白說，是80-90年代的産業，傳统過傳统，簡單過簡單，現在 中國誰還會去建廠生産瓶装水呢? 當然，不合潮流並不代表企業不賺錢，農夫山泉 成立於1996年的杭州，創辦人是鍾睒睒，當時41歲。公司以生産飲料供應中國為主 ，農夫山泉瓶装水在中國銷售排名第一，2019年佔市埸份額20.9%，年度收益143 億人民幣，瓶裝水佔公司總收入60.8%，其餘的都是茶和功能性飲料，這部份市埸 份額國內第三。去年集團全年總收入235.74億，纯利率為20%，即约47億，算是可 以。

飲料市埸在中國非常分散，前四名佔市埸份額27.7%，以總額計農夫山泉剛好排第 四名，但即使前十名加起來才佔市埸42.5%，在超市瓶装水和飲料品種之多可說數 之不盡，那農夫山泉靠什麽突圍呢? 答案是平宜。除了康師傅的包裝飲用水550毫 升平均售價一元是破底價外，第三平宜便是農夫山泉的$1.4，怡寶第二平宜是 $1.37，跟著是屈臣氏蒸餾水是$2.3，5100西藏天然冰川礦泉水是500毫升$9.9，過 去三年農夫山泉毛利率都達50%以上，纯利更達20.6%，但2020年上半年受疫情形 響，業績會有所倒退，大家要注意。

其二是上市原因，耐人尋味。農夫山泉已完成招股，超額認購1100倍, 會以上限 $21.5 定價, 9/8日在港交所掛牌, 每手200股，發行股數3.88億股，但原來只佔總股 數H股 3.47%，創辦人鍾睒睒在發行前佔79.52%，即使上市後他仍佔76%。最神奇 是公司市值2400億，但今次上市集資才83億? 去年公司光是派息就用去95.98多億 ，當然，有76億是派回鍾睒睒口袋中, 因為他是最大股東。據公司招股書說，集資 所得用於擴大生産線和一般日常運作，這說法完全說不過去，公司已成立24年，理 應在中段上市集資才對，那有公司長大了才主動上市集資那區區3.45%市值，又要 和投資者分利潤又要受監管? 要集83億, 隨便發個公司債便可以了, 又或做融資便可 以了, 原因令人費解. 

牌面看基本因素和增長ok,但我們没有公司負債的資料，只知槓杆比率到今年5月因 疫情增至 18.5%, 並無實際數字, 而且大股東發行後仍持有76%，而配售只有百分之 3.47%，極易貨源歸邊。2019年市盈率 44-48倍, 2020上半年因疫情可能升到 50以 上, 但康師傅現價 PE 只有 17倍, 可口可樂 24倍, 蒙牛最貴也只是 40倍, 所以我暫不 建議讀者買入，最起碼要知道負債狀况和大股東為人處事才考慮，反正不用急，市 埸焦點現在不在這板塊上。

銀翼三十萬投資倉

祝你投資順利 ！